環(huán)保行業(yè)整體成長加速,估值水平合理
我們統(tǒng)計(jì)了74家環(huán)保上市企業(yè)業(yè)績情況,2017年Q1-Q3行業(yè)實(shí)現(xiàn)收入1633.06億元,同比增長35.34%;實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤197.15億元,同比增長29.20%,基本延續(xù)今年一季度以來的增速。環(huán)保板塊整體收入增速從2014年以來一直在增長;凈利潤增速盡管有所波動(dòng),但整體也保持了向上的趨勢。2017前三季度,環(huán)保板塊業(yè)績?cè)鏊贋?8.19%,高于全部A股23.17%的增速,板塊加速成長的趨勢顯著。
從估值水平來看,以2017年9月29日收盤價(jià)作為測算標(biāo)準(zhǔn),全部A股2017前三季度的TTM業(yè)績對(duì)應(yīng)的PE為20.7倍,環(huán)保板塊PE為38.8倍,處于所有板塊的平均水平。結(jié)合環(huán)保板塊的業(yè)績高增長趨勢,我們認(rèn)為環(huán)保板塊的估值屬于比較合理的水平。
兩極分化加速,新興領(lǐng)域景氣度高,龍頭個(gè)股優(yōu)勢大
從板塊看,水環(huán)境治理、監(jiān)測、再生資源、節(jié)能等新興細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了較高的業(yè)績?cè)鏊?,行業(yè)景氣度較高,而傳統(tǒng)的大氣治理、水務(wù)運(yùn)營等板塊增速較低。同時(shí)個(gè)股的兩極分化也日益明顯,競爭力較強(qiáng)的板塊龍頭,尤其是所處行業(yè)景氣度較高的龍頭企業(yè),實(shí)現(xiàn)了加速成長。
分季度業(yè)績來看,環(huán)保行業(yè)2017年Q3的收入和凈利潤同比增速均高于2017年Q2??傮w而言,環(huán)保各子版塊保持較高的收入和凈利潤同比和環(huán)比增長。
1. 大氣治理
大氣治理行業(yè)整體增長緩慢 : 2017前三季度收入增速14.53%,凈利潤增速-0.07%,收入與利潤增速均低于行業(yè)平均水平。從過去幾年的利潤水平看,大氣治理行業(yè)毛利率基本維持在20%以上,凈利率保持在7%左右,盈利水平穩(wěn)定。行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率也基本保持在57%左右。應(yīng)收賬款方面,由于大部分大氣治理項(xiàng)目開始進(jìn)入運(yùn)營階段,所以行業(yè)整體應(yīng)收賬款增速開始放緩, 2017年前三季度的增速約20.97%。
個(gè)股方面,龍頭企業(yè)清新環(huán)境和龍凈環(huán)保2017前三季度的業(yè)績?cè)鏊俜謩e為23.99%和9.59%,均低于2016年40-60%的同比增速。
2. 固廢、再生資源、土壤修復(fù)
傳統(tǒng)固廢:傳統(tǒng)固廢處置板塊2017年前三季度實(shí)現(xiàn)收入增長23.45%,凈利潤增長9.36%。增速較低的原因一方面是傳統(tǒng)垃圾處置市場趨于飽和,垃圾焚燒項(xiàng)目進(jìn)度低預(yù)期;另一方面部分固廢企業(yè)非經(jīng)常性損益較大,導(dǎo)致行業(yè)整體增長放緩。今年以來有所好轉(zhuǎn),增長的主要原因是環(huán)衛(wèi)、危廢等新興領(lǐng)域的興起,業(yè)績?cè)鲩L較快。
從利潤水平看,傳統(tǒng)固廢的毛利率基本保持在31%以上,但由于運(yùn)營、銷售成本的增加,導(dǎo)致行業(yè)的凈利率水平呈現(xiàn)下滑趨勢。行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率基本保持50-60%左右。應(yīng)收賬款方面,增速逐年放緩,其中2017前三季度增速為40.04%。
從個(gè)股看,隨著環(huán)衛(wèi)等領(lǐng)域的興起,提早布局的龍頭企業(yè)也隨之受益。2017年前三季度,環(huán)衛(wèi)板塊龍馬環(huán)衛(wèi)實(shí)現(xiàn)了26.03%的凈利潤增長。我們認(rèn)為固廢領(lǐng)域近兩年垃圾焚燒項(xiàng)目數(shù)量在不斷增加,隨著項(xiàng)目陸續(xù)進(jìn)入運(yùn)營期、以及環(huán)衛(wèi)等輕資產(chǎn)高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)打通,固廢項(xiàng)目整體的運(yùn)營效率以及利潤水平將有所提升,因此未來幾年固廢行業(yè)的業(yè)績有望呈現(xiàn)逐步增長的態(tài)勢。
土壤修復(fù):受益于“土十條”等國家政策的支持,以及PPP模式的推廣,土壤修復(fù)市場訂單開始釋放,板塊業(yè)績?cè)鲩L顯著。2017年前三季度實(shí)現(xiàn)收入增速29.64%,業(yè)績?cè)鏊?8.22%。利潤水平方面,由于土壤修復(fù)是新興領(lǐng)域,項(xiàng)目治理難度大、運(yùn)營模式不清晰,所以行業(yè)的利潤水平還不穩(wěn)定,整體呈現(xiàn)下滑趨勢。同時(shí),由于項(xiàng)目多為PPP模式,且體量較大,所以對(duì)企業(yè)資金實(shí)力要求較高,行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)上升趨勢,2017前三季度資產(chǎn)負(fù)債率為54.43%。
再生資源:再生資源板塊2017年前三季度收入增速45.45%,業(yè)績?cè)鏊?05.02%。受益于有色金屬的漲價(jià),再生資源企業(yè)從2016年下半年開始業(yè)績實(shí)現(xiàn)快速增長,尤其是今年上半年開始,業(yè)績和利潤水平都有了顯著的提升。個(gè)股中格林美受益顯著,前三季度實(shí)現(xiàn)了95.36%的高增長。
3. 水環(huán)境治理與水務(wù)運(yùn)營
傳統(tǒng)水務(wù)運(yùn)營:傳統(tǒng)水務(wù)2017年前三季度實(shí)現(xiàn)收入增速14.68%、凈利潤增速15.42%。大多數(shù)水務(wù)運(yùn)營公司業(yè)績?cè)鲩L較穩(wěn)定。
個(gè)股方面,國幀環(huán)保通過海外收購并表以及項(xiàng)目運(yùn)營規(guī)模增長,實(shí)現(xiàn)了28.24%的增長。
水環(huán)境治理:2016年P(guān)PP模式在環(huán)保行業(yè)中得到大力推廣,而水環(huán)境治理是涉及PPP項(xiàng)目最多的細(xì)分領(lǐng)域。因此在財(cái)政部、發(fā)改委、以及地方政府紛紛釋放項(xiàng)目的背景下,行業(yè)實(shí)現(xiàn)了整體業(yè)績的高增長,并延續(xù)到了今年。板塊2017年前三季度收入增速52.65%,業(yè)績?cè)鏊?3.30%。行業(yè)的利潤水平基本保持穩(wěn)定,毛利率30.85%,凈利率保持在12.28%。由于水環(huán)境治理項(xiàng)目基本都是PPP模式,所以對(duì)企業(yè)的資金能力要求較高,行業(yè)融資需求加大。行業(yè)2017年前三季度的資產(chǎn)負(fù)債率由2016年的48.06%增長到52.18%。同時(shí)由于PPP項(xiàng)目體量大,所以行業(yè)應(yīng)收賬款增幅穩(wěn)定在35%左右。
從個(gè)股看,由于PPP項(xiàng)目體量較大,對(duì)企業(yè)的技術(shù)、資質(zhì)、融資水平等各方面要求都比較高,因此行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)的技術(shù)與資金優(yōu)勢更大,在PPP的競爭中更容易獲取訂單,并實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)規(guī)模體量的快速成長。板塊中,中金環(huán)境(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?0.90%)、興源環(huán)境(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?92.39%)、巴安水務(wù)(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?5.24%)、東方園林(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?7.64%)、天翔環(huán)境(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?2.46%)等龍頭企業(yè)通過并購?fù)晟屏藰I(yè)務(wù)布局以及新業(yè)務(wù)并表,增加了PPP項(xiàng)目競爭力,從而實(shí)現(xiàn)了業(yè)績高增長。
4. 監(jiān)測
監(jiān)測行業(yè)受益于國家環(huán)保治理趨嚴(yán),帶動(dòng)監(jiān)測需求增加,2017年前三季度收入增速為47.35%。2017年前三季度實(shí)現(xiàn)了39.72%的高增長,主要原因一方面是國家環(huán)境治理大趨勢不變,監(jiān)測需求持續(xù)受益,另一方面一些監(jiān)測企業(yè)開始積極拓展PPP等業(yè)務(wù),帶動(dòng)了業(yè)績?cè)鲩L。由于監(jiān)測企業(yè)基本通過外延并購來拓展產(chǎn)品和業(yè)務(wù)范圍,所以融資需求逐漸增加,行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率由2015年的30.87%上升到2016年的39.04%,2017前三季度資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步上升到39.43%。
監(jiān)測板塊個(gè)股中不乏高成長企業(yè)。2017年前三季度,聚光科技憑借主業(yè)產(chǎn)品優(yōu)勢以及成功轉(zhuǎn)型PPP領(lǐng)域,凈利潤同比增長27.92%。
5. 節(jié)能
節(jié)能版塊2017年前三季度收入增速為50.41%,凈利潤增速為45.09%。板塊的利潤水平呈下降趨勢,2015年、2016年、2017年前三季度毛利率分別為22.52%、21.38%、19.90%;凈利潤率分別為9.16%、8.22%、9.17%。由于節(jié)能項(xiàng)目普遍投資體量較大,板塊的資產(chǎn)負(fù)債率基本維持在56%-60%,屬于環(huán)保細(xì)分領(lǐng)域中較高的水平。板塊的應(yīng)收賬款增速由2016年的48.7%上升到2017前三季度為111.57%。
個(gè)股方面,神霧環(huán)保(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?1.29%)、神霧節(jié)能(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?02.81%)、三聚環(huán)保(2017年前三季度業(yè)績?cè)鏊?4.13%)等龍頭公司在手訂單穩(wěn)定推進(jìn),均實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的高增長。
來源:東方環(huán)保研究
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